【核心观点】三大总量逻辑的板块：以中长期贷款增速刻画的经济总需求，在大部分时候决定了指数的趋势，同时也决定了大金融、大消费、互联网的趋势，这三类板块，既是中国经济的β，也是指数的主要权重。核心推荐：在外需回落和国内弱复苏的基本面假设下，23年大部分时间核心推荐的关键词还是围绕：【内需】&；【总量经济弱相关】。基于此，重点关注的方向包括：①大安全（信创、半导体、军工、医疗器械、机床设备、稀土），对应重点指数是科创50。②海风、国内电站大储（赛道成交额占比7月达到前高，随后开始修正，目前拥挤度终于降到了比较低的位置）。③数字工业：5G工业互联网，最新进展是工信部把5G工业专网通信的新频段发给了中国商飞，可以理解为产业由个别试点到全面铺开的转折点。④困境反转：围绕人口老龄化问题的服务业，港股的出行链，动保（猪肉后周期），火电和新能源运营商。【正文】一、战略研判：1、2022年Q4策略报告，我们提出《业绩磨底，曙光乍现，但隧道很长》，不再悲观，随后市场触底回升。2、2023年，我们的关键词是《穿越隧道》，经济弱复苏下的牛熊转换期，大概率属于过渡和转折之年。3、2024年，我们的关键词是《赴机在速》，中美经济共振向上，可能要做好迎接牛市的准备。二、基本面假设：1、300非金融的股债收益差在10月触及-2X标准差，市场首先演绎过渡悲观预期的修复。2、中期来看，-2X标准差的悲观预期修复过后，指数是直接反转的牛市还是相对纠结的震荡市，核心取决于后续的基本面，也就是由中长期贷款所刻画的总需求情况。中长期贷款的构成充分反映了当前的经济总需求中长贷里居民按揭大约三成；地产投资占投资比例大约24%未来，中长贷指引A股估值方向的逻辑大概率仍然有效如果未来仍然以间接融资（信贷）为主，那么中长期贷款仍然能够刻画中国经济的总需求虽然中长期贷款向上弹性变弱，但周期波动还是值得关注明年中长期贷款弹性可能变弱，但是周期波动带来的beta机会值得关注今年以来的复盘：6月首次回升，7-8月证伪，9-10月托住底部在7月初的中期策略中，我们比较准确的预判了经济没那么快复苏和对应Q3的调整风险。曙光乍现：核心是市场演绎了长期极度悲观的预期在Q4策略报告中，我们提出《业绩磨底，曙光乍现，但隧道很长》，对市场不再悲观3、如何穿越隧道：目前基本面差是【明牌】，但关键是23年的转折，这里需要回答三个问题：①转折需要什么条件？在逆周期调节的主要工具（地产、基建）没办法力缆狂澜的情况下，需要国内库存周期出清、美国库存周期尽量降低。②转折发生在什么时间？考虑到国内库存周期的位置，年中的概率较高。③转折的力度怎么样？由于海外需求可能持续拖累，同时地产周期大幅回升难度较大，因此力度可能一般。如何走出隧道：目前经济差是明牌，但关键是明年的转折历史上，股债收益差触及-2X标准差以后，A股是反转还是底部震荡，取决于经济复苏的路径复盘19-20中长期贷款扩张周期：当前三个条件暂时不具备当前疫情、地产、库存三重因素均不具备类似19-20年中长贷扩张的条件转折的条件：防疫优化后的需求释放叠加库存下降后的需求企稳这个时间可能大致在2023年年中附近4、因此，2023年年中附近，基本面出现弱修复的概率较高，对于股票而言，可能更多是震荡小幅度上台阶，是穿越隧道的阶段，属于转折过渡年。股票是经济的晴雨表，本质是反应基本面的预期用中长期贷款余额增速刻画的总需求，指引了A股整体估值的趋势三、三大总量逻辑的板块：1、以中长期贷款增速刻画的经济总需求，在大部分时候决定了指数的趋势，同时也决定了大金融、大消费、互联网的趋势，这三类板块，既是中国经济的β，也是指数的主要权重。（大金融、大消费、互联网指数的周期波动项与中长期贷款的周期波动项关联度很高）2、9-10月，这三类板块大幅下跌，反应基本面的长期悲观预期，但是11月开始，长期悲观因素很快修正，那么这些板块的股价大概率要修复前期的下跌。修复之后，考虑前面的基本面假设，与大势的判断类似，这三类板块在2023年大概率也是震荡小幅度上台阶，是穿越隧道的阶段，属于转折过渡年。四、核心推荐思路：“内需”&；“与总量经济关系不大”核心推荐的两个关键词：“内需”&；“与总量经济关系不大”以中长期贷款增速刻画的经济总需求，在大部分时候决定了指数的趋势，同时也决定了大金融、大消费、互联网的趋势，这三类板块，既是中国经济的β，也是指数的主要权重。核心推荐：在外需回落和国内弱复苏的基本面假设下，23年大部分时间核心推荐的关键词还是围绕：【内需】&；【总量经济弱相关】。基于此，重点关注的方向包括：①大安全（信创、半导体、军工、医疗器械、机床设备、稀土），对应重点指数是科创50。②海风、国内电站大储（赛道成交额占比7月达到前高，随后开始修正，目前拥挤度终于降到了比较低的位置）③数字工业：5G工业互联网，最新进展是工信部把5G工业专网通信的新频段发给了中国商飞，可以理解为产业由个别试点到全面铺开的转折点。④困境反转：围绕人口老龄化问题的服务业，港股的出行链，动保（猪肉后周期），火电和新能源运营商。风险提示：海外经济下行超预期、国内通胀超预期、疫情出现新的变种、产业推进不及预期