本文来源：时代商学院 作者：陈丽娜来源 | 时代商学院作者 | 陈丽娜编辑 | 李乾韬 陈佳鑫降价换市场，这是常见的企业商业策略。但对于IPO企业而言，却有着另一种不足为外人道的意义。爱迪特（秦皇岛）科技股份有限公司（简称“爱迪特”）即将于11月10日上会，闯关创业板。这家主要研发、生产和销售氧化锆瓷块等口腔修复材料，以及销售口腔数字化设备的公司，采取降价换市场的策略，市场份额从2019年的3.5%提升到2021年的6.25%，成长性显得十分强劲。但细看招股书不难发现，爱迪特为市场份额增长付出了不小的代价：核心主营产品大幅降价、毛利率严重萎缩，销售费用率不断攀升，成本越来越高。这是财务上典型的“增收不增利”现象。如此“强劲成长性”，是可持续的吗？对于这个问题，第一大股东申报IPO前夕套现离场的行为或许可见端倪。2019年12月及2021年3月，第一股东用脚投票，分两次转让所有股权，选择落袋为安。随后，2021年4月—2021年9月，短短不到半年时间，爱迪特的估值从16亿元增至32.66亿元，估值翻倍，令人不解。牺牲毛利率换市场，增收不增利爱迪特的核心产品有两类，分别是口腔修复材料和口腔数字化设备。其中，口腔修复材料的主打产品为氧化锆瓷块，2019-2022年6月，各期的平均单价分别为330.55元/块、295.3元/块、290.59元/块和286.22元/块。2020年，氧化锆瓷块平均单价变动率超过了10%。另一类目口腔数字化设备主要售卖切削设备和数字取像设备，2021年，以上两款产品的销售单价同样出现了超过10%的变动率。具体来看，切削设备各期的销售单价分别为14.56（万元/台）、13.16（万元/台）、11.17（万元/台）、11.17（万元/台），2020年变动率为9.63%，2022年上半年变动率提升至17.23%。数字取像设备各期的销售单价分别为6.55（万元/台）、5.55（万元/台）、4.70（万元/台）、3.94（万元/台）。2020年、2021年、2022年1-6月，三个时期的变动率都超过了15%。对此爱迪特表示，公司采取积极主动的定价策略参与市场竞争，为扩大市场份额，公司主动降低价格以促进销量和销售额增长。中商产业研究院，2019-2021 年，我国义齿及各类材料的市场规模分别为84.3亿元、84.6亿元、87.1亿元，据此计算，同期爱迪特的市场份额分别为3.5%、4.28%、6.25%。虽然市场份额有所提升，但却使得爱迪特2020年出现了增收不增利的情况。2019-2021年（下称报告期），爱迪特分别实现营业收入2.99亿元、3.62亿元和5.45亿元，同期分别实现净利润0.48亿、0.45亿元和0.55亿元，2020年净利润同比下滑了8%。产品降价也直接导致了毛利率骤降。2019-2021年，爱迪特的毛利率分别为 51.60%、42.81%和38.13%，2021年同比2019年减少了13.47个百分点。2019-2021年，同行业可比公司的毛利率均值分别为56.66%、53.38%、58.75%，整体毛利率变化幅度较小，在波动中走高。值得注意的是，2021年，5家可比公司的毛利率相较2020年都有所提升，2021年毛利率仍然下降的仅有爱迪特。两大产品中，报告期，口腔数字化设备的毛利率分别为20.46%、17.76%、19.57%，另一拳头产品口腔修复材料的毛利率分别为 59.55%、52.68%、49.78%，是爱迪特毛利率的主要贡献者。但口腔修复材料的毛利率依然达不到同行业可比公司均值，仍然缺乏竞争优势。或是因为产品竞争力不足，爱迪特的销售费用率也高于可比公司均值。2019-2022年6月，爱迪特的销售费用分别高达5427.16万元、5086.27万元、7588.93万元和4112.13 万元，各期销售费用率分别为18.14%、14.06%及13.92%和15.25%。而同行业可比公司的均值分别为13.85%、11.83%、11.62%、8.62%。2022年上半年，在行业下调销售费用率的情况下，爱迪特依然加大了支出，其销售端面临的压力或较大。综合以上来看，爱迪特采取“降价换市场”的路线虽然一时提升了市场份额，但这一招也导致了净利润一度下滑，其毛利率更是下跌严重。从销售费用率的情况，也不难看出爱迪特面临的竞争压力较大，而这或也能反映其产品在市场上处于劣势，需要用更高的销售费用维持收入。长此以往，其业绩或难以维持增长。大股东套现离场，估值半年翻倍大多数股东都盼着企业上市后分一杯羹，但是爱迪特的前第一大股东却在报告期内转让了所有股权，此番操作令人不解。资料显示，2017—2018年爱迪特曾在新三板挂牌，期间第一大股东为全民爱迪特，持股比例达48.25%。然而从新三板摘牌，准备冲击IPO前，全民爱迪特在2019年12月以20元/股将所持36%的股份分别转让给四家机构，共套现3.6亿元。随后在2021年3月，爱迪特又以1.2246亿元回购全民爱迪特所持的12.25%的股份。申报IPO前夕套现，全民爱迪特是否不看好爱迪特的发展前景？亦或是另有目的？在此之后，爱迪特先后进行多次增资，且入股价格变化幅度之大令人咋舌。2021年4月，中金启辰、建发柒号、 苏州辰知德按照爱迪特投前16亿元的估值对其进行了增资。同月，建发柒号、苏州辰知德、嘉兴辰幂德按照爱迪特投前18亿元的估值对其进行了增资。同一个月，爱迪特的估值增长了2亿元。而奇怪的是，建发柒号、苏州辰知德均参与了上述两次增资，却以不同的价格对爱迪特增资，其操作令人不解。同年5月，中金启辰按照爱迪特投前19.4亿元的估值对其进行了增资。3个月后，中证投资、金石基金、方正投资、紫金弘云按照爱迪特投前30亿元的估值对其进行了增资。2021年9月，阿里网络按照爱迪特投前32.66亿元的估值对其进行增资。从2021年4月—2021年9月，不到半年的时间，爱迪特的估值从16亿元增至32.66亿元。申报IPO前夕第一大股东谜之转让所有股权，多家机构突击入股抬高估值近一倍，这难免让人怀疑是否在腾笼换鸟。其第一大股东套现离场是否为了给后续“操作估值”提供空间？通过上述融资，爱迪特合计获得增资金额5.9035亿元。截至2022年6月30日，爱迪特还拥有3.44亿元交易性金融资产，爱迪特称，公司交易性金融资产为银行理财产品。在得到近6亿元融资后，其将大笔现金用于购买了银行理财产品。结合爱迪特截至2022年6月30日拥有的2.74亿元货币资金，其类现金资产合计6.18亿。同时，截至2022年6月30日，爱迪特并无短期借款或长期借款，可见其现金流十分充裕。然而根据招股书，本次IPO爱迪特拟募集资金9.55亿元，其中的2.87亿元用于补充流动资金。如此的现金流情况，爱迪特真的有必要再募资2.87亿元用于补充流动资金吗？其上市的动机值得怀疑。【参考资料】1、《爱迪特（秦皇岛）科技股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书》.证监会2、《关于爱迪特（秦皇岛）科技股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市的审核中心意见落实函回复》.证监会3、《全球视野下的中国口腔产业趋势报告》.国家卫健委国际交流与合作中心（全文 2580字）