*网易财经智库原创文章转载需经授权。本文不构成投资决策。作者|陈欣（上海交通大学上海高级金融学院教授）60s要点速读：1、个人养老金所起的作用并不仅限于节税，其重要功能在于实现财富的跨期转移，是一种提升人生“总效用”的储蓄和投资的新形式，不仅享受制度性的产品优惠，还兼具财产隔离效应。2、即使是边际税率未超过3%，大多数工薪阶层依然将受益于个人养老金的缴纳。3、缴费后，每个人仍需要根据自身的风险偏好自主选择投资品种。考虑到养老金投资的长期性，大多数投资者或应承担一定风险以获取更高回报。正文：2022年11月，个人养老金制度正式开始实施，引发社会强烈关注。个人养老金的缴费完全积累并归集于个人资金账户。国家相关部门宣布，劳动者每年可缴纳个人养老金的最高额度为1.2万元，缴费可进行个税抵扣，投资收益也暂不征税，待领取养老金时才按3%的税率进行缴纳。国家期望个人养老金体系能吸引较为广泛的工薪阶层参与，补强养老保险体系的“第三支柱”。然而据国家统计局数据,2021年全国城镇居民人均收入仅为47412元。仅有一小部分工薪阶层的个税边际税率大于3%，大多数劳动者的收入并未达到个税的缴纳标准或仅达到3%的边际税率。而且，个人养老金并非强制性缴费，在未识别明显税收优惠的情况下，大多数劳动者参与的积极性并不强烈。此外，个人养老金采用市场化运营的方式，参加者面临着在形式众多的产品中进行长期投资决策的难题。因此，有必要更系统地讨论个人养老金给缴费者带来的价值，以及对于现有各类养老金产品的投资策略。01养老储蓄的替代首先，个人养老金是一种积累性的养老储蓄。为避免基础养老金的不足，劳动者在中青年期间每年进行储蓄，以供退休之后消费所需。在某种程度上，消费者存在的“边际效用递减”可以为养老储蓄行为提供解释。“边际效用递减”是指，消费每一个单位的商品所带来的满足感，会随着已消费数量的增加而变得越来越少。对大多数工薪阶层来说，老年时期的收入往往大大低于中青年时期，但由于医疗费用的原因支出不见得下降。养老储蓄将财富从消费边际效用较低的中青年时代转移至边际效用更高的老年时代，总体上能带来“总效用增加”。实际上，大多数人原本就会为未来的养老提前进行储蓄，甚至去购买商业性的养老保险。个人养老金是一种新的制度性储蓄形式，可以部分替代原本的就存在的养老储蓄和投资，其重要功能是为退休后提供稳定、持续的更高水平收入。02制度性产品优惠为鼓励更多劳动者的参与，国家在设计个人养老金制度之时要求相关金融机构对于存款的利率、相关产品的各项费率提供较大幅度的优惠。例如，目前有商业银行推出了5年期的养老金专属存款，50元起存，年利率为3.3%。对比起来，四大行正常的5年定期存款利率为2.65%。此外，养老理财产品的费率大幅低于常见的商业理财产品。首批试点的不少产品免除了认购费和销售服务费，每年仅收取大约0.1%管理费和0.01%托管费；近期新推出的养老理财产品又进一步大幅下调相关费率，有的甚至免除管理费。对于养老基金，商业银行渠道收取的申购费率低至原本费率的一折，管理费率和托管费率也较通常水平可打五折。例如，某银行APP中某养老基金的申购费为0.15%，管理费为0.45%/年，托管费为0.075%/年。可见，通过个人养老金账户来进行储蓄和投资，较常见的商业金融产品所支付的费用率要低得多。以养老基金为例，仅购买后持有五年所享受的费率优惠幅度即可覆盖领取养老金时缴纳的3%税率。03惠及广泛劳动者此外，个人养老金的资金账户实行封闭运行,其储蓄与资产归参加人所有,未满足要求时不能提前支取。与保险类似，个人养老金具有正常储蓄等投资不具备的财产隔离效应，可以一定程度上抵抗债务、离婚等未来人生重大财务风险。个人养老金固然对于边际税率越高的劳动者所带来的节税效应越明显。但是，个人养老金所起的作用并不仅限于节税，其重要功能在于实现财富的跨期转移，是一种提升人生“总效用”的储蓄和投资的新形式，不仅享受制度性的产品优惠，还兼具财产隔离效应。可见，即使是边际税率未超过3%，大多数工薪阶层依然将受益于个人养老金的缴纳。而惠及更广泛的劳动者正是国家出台养老金制度的初衷。04定存和保险适合保守人群目前，个人养老金有四大类专属的金融产品可选，分别为储蓄存款、理财产品、保险和公募基金。第一类是养老专属存款，目前常见的选择为1年、2年、3年和5年的定存。储蓄存款的回报率固定，适合于风险偏好最保守的人群，但仍然面临着利率风险。因此，在利率下行阶段，期限较长的定存较为有利；而在利率上行阶段，期限较短的定存较为有利。第二类是养老金保险产品。投保人根据自身的风险偏好将资金分配至两个账户，分别是稳健型账户和进取型账户。稳健型账户资金所承担的投资风险较低，能提供较高保底利率；而进取型账户资金所承担的投资风险较高，对应提供的保底利率较低。各家保险公司的保底利率存在一定差异，现有养老保险产品中稳健型账户提供的保底利率范围为2%-3%，进取型账户的保底利率范围为0-0.55%。受公司投资管理能力和市场波动的影响，各家保险公司的实际结算利率也有较大不同。例如，现有产品2021年稳健型账户的结算利率范围为4%-6%，进取型账户的结算利率范围为5%-6.1%。05理财产品风格较为稳健第三类是养老理财产品，发行主体为银行系理财子公司。尽管目前监管层尚未公布个人养老金专属的理财产品名单，但仍可参考现有的其它养老理财产品的运行情况。现有产品的封闭期大多为5年，风格也相对稳健，主要投资于国债和公司债券等固定收益类资产。部分产品也会配置相对小比例的权益性资产。养老理财产品均为浮动式净值型产品，并不承诺保本保收益，即使是投资固定收益类资产，仍面临一定的利率风险和信用风险。由于承担的风险，养老理财产品的预期回报率较高，收益率的比较基准可以达到5%-8%左右的范围。06养老基金收益和风险并存第四类是个人养老基金，可以分为目标日期基金和目标风险基金两类。两类个人养老基金均采用基金中基金（FOF）的运作形式，主要投资于债券型基金、股票型基金、混合型基金和商品基金等类型的基金，具有优中选优的特点，多元化程度也更强。目标日期基金根据投资人的退休目标日期来设计投资的风险偏好，随着时间更接近目标日期，基金的投资组合逐渐趋向保守，降低高风险权益类资产的比重，提升低风险的固定收益类资产的比重。例如，相对于针对2050年左右退休的90后投资者的目标基金，针对2030年左右退休的70后投资者的目标基金具有更保守稳健的投资风格，对应持有债券等固定收益类资产的比重就更高。而目标风险基金直接根据投资人的风险偏好来设计权益类资产的比重。原则上，稳健型养老基金的权益仓位不超过30%；平衡类产品的权益仓位不超过60%；积极类产品的权益仓位不超过80%。从2019-2021年的数据看，养老FOF的收益率分别为11.2%、24.1%和4.8%，其平均收益水平明显高于其它三类养老金融产品，风险也更大。07风险偏好决定产品选择在四类养老金融产品中，养老专属储蓄的安全性最高，但收益率最低。养老保险产品兼具保障性和投资性，既可提供保底收益，也具有浮动收益空间；但其缺点是流动性较差，退保的成本较高，而且底层资产透明度不足。养老理财产品的风格较为稳健，收益的范围较前两者要更高。最后是养老基金，由于配置权益类资产的空间相对更大，其收益与风险并存。缴费后，每个人仍需要根据自身的风险偏好自主选择投资品种。无法容忍资金损失、风险偏好极低的投资者较适合定期储蓄。不介意流动性、又需要保障投资安全的投资者较适合养老金保险。具有一定风险容忍度、又偏稳健型的投资者较适合养老理财产品或养老目标基金中偏稳健风格的产品。对于风险偏好较高、愿意承受较大净值波动的投资者，较为合适的是目标日期基金中退休年龄更晚的产品或者目标风险基金的积极型产品。由于养老金投资具有长期性特点，大多数投资者或应考虑承担一定风险以获取更高回报。网易财经智库（微信公号：wyyjj163） 出品网易财经智库是网易新闻打造的财经专业智库，整合网易财经原创多媒体矩阵，依托于上百位国内外顶尖经济学家的智慧成果，针对经济学热点话题，进行理性、客观的分析解读，打造有态度的前沿财经智库。欢迎来稿（投稿邮箱：cehuazu2016@163.com）。

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