“这几个月的收益都赔光了”，“还没从股市的坑里爬出来，在银行理财的坑里跌跌撞撞”，“一夜之间醒来，亏了几千块”....

这似乎重现了今年3月的情况。过去一段时间，银行的理财受到债券市场震荡加剧的影响，开始了新一轮的下跌。截至11月16日，34000余款理财产品中，最近一周收益为负的理财产品近13000款，占比超过35%。

这带来的直接影响就是投资者赎回加剧，由此产生的负反馈风险也在不断累积，进一步影响市场。中信证券研究部首席资产管理及利率债券利率分析师对第一财经记者表示，“除了基本面原因，昨日债市的调整可能与银行资产负债表、银行理财、基金交易配置等经营因素有一定关系。赎回潮2.0可能已经到来，负反馈效应短时间主导市场。”

其中，“作为主要机构投资者，近期银行自营赎回也在一定程度上加剧了波动。”一位私募基金经理告诉记者，“银行的自营交易户，临近年底往往会有考核的压力。面对债券市场的波动和可能出现的浮亏，赎回的动力比较强。”

不过，在业内人士看来，短期的兑付扰动预计不会持续太久，债券市场很难说出现拐点。有分析称，目前，宽信贷尚未得到实际验证，国内经济复苏发展的基础仍不牢固。短期10年期国债收益率继续快速上涨的可能性不大。

银行业现在处于第二轮下跌。

今年是资管新规的第一年，银行理财迎来了两波来自“净值”的考验。第一波是今年3月，股债双杀，银行理财浮亏。据统计，3月份全市场有3600款银行理财产品录得负收益，累计净值低于1的银行理财产品有1200款。

如今，银行理财正面临第二波挑战。Wind数据显示，截至11月16日，最近一周收益为负的理财产品有12861款，占理财产品总量的35%以上；单位净值跌破1至1966年，约占5.7%。据方正证券统计，11月份以来，34%的理财产品理财净值下跌，明显高于10月份的12.5%。

近期理财收益率下降主要与债市调整有关。11月初以来，债市纷纷回调，创下多项新低。11月16日数据显示，国债期货宽幅震荡，全线收跌，连续第五个交易日下跌。

其中，10年期主力合约下跌0.27%，创7月11日以来新低；5年期主力合约下跌0.31%，创7月4日以来新低；2年期主力合约下跌0.23%，创2021年12月3日以来新低。与此同时，主要银行间利率债波动明显加大，收益率普遍大幅上行，短债调整更加剧烈。受此影响，不仅银行理财，债基收益率也明显下降。

CBN采访多位业内人士了解到，债市的回调主要受两方面因素影响。首先，在基本面方面，张告诉记者，一是央行和银监会出台标志性政策，帮助房地产市场；二是市场对资金面的担忧加剧；第三，疫情防控政策调整带来的恢复性交易。

具体来看，在房地产政策边际变化方面，央行“第二支箭”在11月第二周再次投入使用，作用于房地产行业。央行和中国银行业和保险业监督管理委员会发布了“254号文”16项措施稳定住房市场，导致市场对宽信贷的担忧再次发酵。

资金面方面，11月以来，资金面波动明显加大，银行间市场主要品种回购利率不断走高。截至11月15日，最具代表性的存款机构7天期债券回购利率均值为1.76%，较上月均值上涨10个基点；隔夜利率中DR001平均值为1.66%，较上月上升32个基点。一年期商业银行(AAA)同业存单平均到期收益率为2.16%，较上月均值上涨15个基点。而且本月MLF收缩仍在继续，使得市场对流动性的预期更加不确定。

另一方面，在股权市场上，在防疫政策优化的大背景下，地方政府的控制权有了很大的调整。在11月的前两周，股票市场大幅走强，相应地给债券市场带来了压力。

集中赎回压力大

除了基本面因素，理财集中赎回的抛售压力也影响着债券市场。"也可能与交易配置的操作因素有关."张告诉记者，目前一些债基和理财产品面临很大的兑付压力，不得不被动抛售部分资产，对债券市场形成了比较强烈的负反馈。

银行和基金客户习惯“追涨杀跌”，赎回的“顺周期”行为往往会放大市场波动，再次引发净值调整，进而再次激起赎回压力，这就是市场所说的负反馈效应。“当理财和基金抛售压力较大时，可能会造成市场继续调整，进而影响净值，继续造成赎回压力，形成恶性循环。”张对说道。

从市场构成来看，近日持续动荡的短期债券市场的主要投资者包括银行配资户、理财产品和公募基金。配置银行倾向于持有至到期策略，不会抛售。近期银行理财产品和公募基金赎回现象明显。

理财产品的投资者以居民为主。在理财净值下降的过程中，居民赎回增加，使得理财规模缩水。据方正证券统计，截至11月15日，理财总规模为27.9万亿元，较10月底的28万亿元减少1000亿元。其中，固定收益类理财产品从18.68万亿元减少到18.5万亿元，减少1800亿元。股权融资规模356亿元，与10月末基本持平。面对赎回，理财公司也会赎回委外，卖出高流动性债券，从而冲击债券市场。

另一方面，在公募基金方面，前述私募基金经理告诉记者，公募基金最大的单一投资者机构是银行的自营交易行，来自于银行的金融市场部，他们通常购买1000多亿元的公募短期债基金。临近年底，交易员面临考核压力，近期债市的回调可能给他们造成了损失，所以有动力及时赎回。

方正证券分析师张伟也表示，近期债市的调整可以分为两个阶段。首先是政策放松的预期影响，11月14日全面释放；现在可能进入第二阶段，即由于债市下跌带来的赎回压力，机构被动卖债，带来债市的调整。债券市场的调整加剧了赎回压力。

“几个月前，我们在与一些理财和公募基金的投资者沟通时，普遍担心一旦利率反转，已经完成净值转化的20-30万亿元理财市场会出现赎回-下跌-赎回的负反馈，并一致认为这将是未来1-2年国内债券市场灰犀牛的最大风险。”国泰君安证券研究所固定收益首席分析师秦汉表示，结果没想到这头灰犀牛的风险出现得这么快。

秦汉强调，近期债市暴跌是多重负面共振造成的，尤其是理财集中赎回带来的抛售压力，这是理财净值转化过程中成长的代价，迟早会出现。

后市呢？

展望后市，许多业内人士表示，不必对债券市场过度悲观。华创固收团队认为，近期债券市场大幅调整，但在货币政策没有明显变化的前提下，现券品种的收益率已经开始具备配置价值；虽然悲观导致的赎回仍然扰动市场，但是在基本面没有显著改善之前，赎回导致的摩擦并不形成趋势性影响。

张也对记者表示，即使目前的宽信贷没有得到实际验证，但国内经济复苏发展的基础仍不牢固，短期内10年期国债收益率继续快速上行的可能性不大。短期的赎回风波预计不会持续太久。长期趋势需要继续观察宽信贷和经济增长的情况。

“虽然从经济基本面来看，长端利率上行的空间不大，但债市下跌带来的赎回负反馈可能会在短期内对债市造成超调风险。”张伟表示，目前赎回进度可能仍处于中期，机构反应较为敏感，而散户赎回可能会延迟，需要关注赎回压力可能导致的债券市场超调。但经过这次交易层面的震荡，债市有了更好的机会，不必过度悲观。

但也有意见认为需要注意利率风险。兴业银行私人银行研究团队认为，目前国内信贷支持政策力度较大，但部分领域基本面继续承压。考虑到房地产销售依然低迷，部分房企资金链依然十分紧张，房地产及相关行业信用风险依然较高。综上，维持未来12个月低配置利率债和信用债的判断。

此外，很多理财子公司，如兴银理财、工银理财、中银理财等。，也表示没有必要对债券市场的调整感到恐慌。例如，兴银金融认为，短期来看，由于风险释放较快，继续调整的压力有限，债券市场已获得初步配置价值。